陶一莉 天津商业大学

摘要：集合债券拓宽了我国中小企业的融资渠道，为保证中小企业集合债券成功发行，对其进行信用增级是必不可少的环节。随着相关政策的出台和在实践中的不断运用，相关的理论研究也逐步深入。

关键词:中小企业；集合债券；信用增级；文献

一、 中小企业集合债券融资的研究综述

中小企业集合债券是一种创新的中小企业直接融资方式，具有发行效率高、能拓宽融资渠道、提高信用等级等方面的优势，但是在运行过程中也存在融资门槛高、企业积极性不高、担保渠道少等问题，应该要合理制定发行门槛，设定优惠政策鼓励中小企业积极参与、增加多层级的担保体系。

在中小企业集合债券融资优势方面，S.Fabiani和G.Pellegrini等（2000）运用实证分析的办法，选取意大利近一万多家中小企业数据为样本进行对比分析，发现集群内融资比非集群内融资享有更低的融资成本。刘肖原、车莉娜（2009）分别从政府层面、从投资者角度、从中小企业角度着重分析了我国中小企业集合发债的优势，凭借这种方式，可以解决中小企业融资困境。周颖（2009）用实证分析的方法对上市融资、银行贷款、中小企业集合债券融资、民间融资效率进行对比， 得出中小企业集合债券的融资效率高于上市、银行贷款。马丽（2013）通过VonNeumann-Morgenstern模型分析中小企业融资过程中逆向选择的产生机制，并证明了中小企业进行联合发债可降低单位成本。

在中小企业集合债券融资的制约因素方面，孔曙东（2007）认为随着中小企业的发展壮大和对资金的需求的增强，金融机构没有做出及时合理的应对和调整措施，存在金融体制发展滞后，且金融机构数量少、服务水平跟不上等问题。孙长坪、陈俊鹏（2015）分析了从2007年—2014年发行的中小企业集合债券的相关信息，认为我国中小企业在集合债券的融资过程中出现了融资规模降低、利率上升、参与企业积极性不高等问题，使得我国中小企业集合债券发行处于困境，并认为困境的主要原因是现行的信用增级下外部担保方式的单一。曾江洪、俞岩（2010）和吕佳敏等（2012）认为我国中小企业集合债券融资存在发债成本较高、发债企业选择标准不一、增信方式单一、相关法律法规不完善等问题。

在中小企业集合债券发展对策方面，曾江洪、俞岩（2010）从金融创新角度分析中小企业集合债券在我国产生的动因，并在此基础上提出构建中小企业集合债券融资模式，主要从以下方面入手：发债企业遴选、担保增信、信用评估、违约风险管理、成本控制及国家政策制度。明敏（2012）说明了中小企业集合债券发行中发行企业选择的四种样式，分别是:上下游链条、关系型信贷角度、反担保方面、中小企业信用互助协会，另外还分析了如何确定参与企业的数量。郭勇、王海全（2010）认为集合债券的成功发行必须依靠一批优质的企业为发行主体、政府的大力支持以及担保问题的有效解决。吴群（2010）、曾江洪、许金杰（2010）、吕佳敏等（2012）针对目前中小企业集合债券融资存在的问题提出降低企业债券融资成本、合理设置发债门槛、创新信用增级方式、加快制定法律法规的建议。贺琴、张媛（2012）认为应该完善担保机制、建立以“担保机构担保、大型国有企业再担保、向保险公司投保”的多层次担保模式。

二、 中小企业集合债券信用增级的研究综述

对中小企业集合债券进行信用增级是债券成功发行的必不可少的环节，能够拓展发行人筹资机会、降低融资成本、降低中小企业信用风险等益处。目前国内外对中小企业集合债券信用增级研究不是很多，且主要集中在对各种信用增级手段较为宽泛的罗列。

在中小企业集合债券信用增级存在的问题方面，王蓓、陈爱华（2011）探讨了中小企业集合债券信用增级的不同方式，认为我国中小企业集合债券的信用增级方式仍然落后于中小企业融资的需求，且发行的集合债券过多的依赖政府，缺乏市场化运作方式，此外，我国不完善的信用担保体系也制约了中小企业集合债券的发展。刘美、张浩（2012）认为中小企业发行的集合债券信用等级普遍偏高，由此给中小企业带来融资成本过大、门槛变高等的不利影响，并提出合理降低信用评级、寻找更合适的信用增级措施的对策。李为章、谢赤（2014）通过案例分析了目前已发行中小企业集合债券的内外部信用增级方式，得出目前信用增级方式单一、缺少内外部信用增级的结论。陈小梅（2010）认为我国中小企业集合债券信用担保体系不完善、反担保增信体系不完善、信用评级机制不健全。

在中小企业集合债券信用增级对策方面， Yuk Shee Chna和George Kanatas（1985）阐述担保机构在融资中的重要性。Mody和Patro（1996）认为政府保证能够给企业债券融资增信。Altenburg和Meyer-stamer（1999）通过对拉丁美洲中小企业集群发展情况的实证分析，认为可以通过联合担保来提高中小企业的信用等级。Huang、Lau（2012）认为债券保险能降低市场准入门槛、减少融资成本及再融资风险。战杰（2009）通过将国外不同信用增级手段的增信效果进行对比，认为资产证券化的内部分层结构可行性更大，可降低中小企业融资成本，具有可持续性。潘永明、张婷婷（2013）运用定量分析的方法研究了担保行为与集合债券违约风险概率的关系，认为担保机构的信用等级越是高于联合发行人的信用等级，且联合发行人与担保机构的违约相关性越小，则集合债券的信用增级效果越明显。彭江波、耿欣（2011）在分析信用增级实现方式的基础上，提出一些外部信用增级的创新探索：中小企业信用培植、信用评级产品的合理定价、政策性担保和贴息的创新担保方式、中小企业应积极与行业协会、供应链、物流链上其他企业建立信用合作联盟，实现捆绑增信。刘少波、张霖（2006）从成本收益的角度运用模型论证增级费率与信用增级效果之间的关系，即确定最优增级费率。张帅、杨小玄（2013）深入分析了集合债券的信用增级模式，提出内部信用增级具有低成本的优势，有很大的创新空间。

三、文献评述

国内外学者分别从不同的角度对中小企业集合债券信用增级做了大量研究，从上述研究成果来看，中小企业融资的困境催生了中小企业集合债券的产生和发展，同时信用增级的效果如何又很大程度上决定了中小企业集合债券能否健康长久的运行，所以对中小企业集合债券信用增级的研究非常重要。通过对中小企业信用增级的研究，普遍认为存在增级手段单一，以外部信用增级为主、过度依赖政府、市场化运作程度低、担保体系不完善等问题并提出相应的对策。这些研究成果对于改善中小企业的融资环境存在一定的理论和现实意义。

参考文献：

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[2]吕佳敏，陈辉等.论中小企业集合债券发行困境及发展出路[J].北方经济,2012(05):41-43.

[3]彭江波，耿欣．中小企业信用增级的有效途径及其创新[J]．征信,2011（4）：1-5．

[4]陈小梅．中小企业集合债券信用增级机制研究[J]．金融与经济,2010（09）：42-45．

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