韩宏祥  乔勇 哈尔滨商业大学

基金项目：本文为教育部人文社科18YJA630083项目中期研究成果。

摘要：基于“独立董事离职潮”下，独立董事离职对上市公司绩效的影响的视角，探讨这种影响是正向的、反向的或者是没有影响。研究发现，在控制上市公司的投入资本回报率、股票数、总资产、净资产和销售收入后，独立董事离职对上市公司的绩效产生了负面影响，说明存在独立董事离职的上市公司所表现出来的绩效水平不如独立董事未离职的上市公司所表现出来的绩效水平。进一步来说，如果一个上市公司能够降低独立董事的离职人数，同时合理运用其监督职能和资源优势，那么该上市公司就很有可能表现出良好的绩效水平。研究结论能够为上市公司的经营管理和运营决策提供一定的借鉴参考。

关键词：独立董事；离职；绩效

一、引言

从2021年11月12日的“康美案”开始，A股上市公司就引发了一场独立董事离职的雪崩，一周时间里超过20名独董辞职，这种情况仍在延续。对此，有专业人士表达了康美案后引发独董离职潮后续或引发独董制度的重大变革的判断。此后，社会各界再一次掀起关于独立董事对于一家上市公司的影响和作用的讨论。

朱健齐等人（2017）的研究证明独立董事制度在海峡两岸均提升上市公司的绩效，增加独立董事人数会对其资产报酬率有提升作用^[1]；励莉（2019）、项慧玲（2019）、周健等（2018）的研究表明独立董事的身份特征、薪酬、履职有效性等均对公司绩效会产生影响^[2-4]。目前对于“独立董事离职对上市公司绩效会产生什么影响”，得出的结论不尽相同。针对独立董事离职对上市公司绩效的影响的研究，朱健齐等人的研究从政策实施的角度论证了独立董事对于一家上市公司绩效的影响；顾莉的研究从独立董事的身份特征的角度论证了独立董事对于一家上市公司绩效的影响；项慧玲的研究从内部薪酬差距和独立董事海外背景的角度论证了独立董事对于一家上市公司绩效的影响。但是现有的文献大多数是针对在职的独立董事对于上市公司绩效的影响的研究与讨论，缺乏直接针对独立董事离职对上市公司绩效的影响的研究与讨论。基于以上的研究与讨论，并结合数据分析对上市公司绩效进行分析，能够更加直观、具体地研究与讨论独立董事离职对上市公司绩效产生何种影响，是对以往研究的拓展。本文从“康美案独立董事离职”这一热点现象出发，以2018年至2020年存在独立董事离职现象的上市公司作为研究样本，以经济增加值（EVA）作为上市公司绩效的财务指标，探讨独立董事离职对上市公司绩效所带来的影响。

二、文献述评

    很多文献探讨了独立董事对于上市公司绩效的影响，但是有关独立董事对于上市公司绩效的影响是正相关、负相关还是没有影响，则出现相互矛盾的说法。一种结论是独立董事对于上市公司绩效的影响是正相关，Schelenger 等（1989）利用风险调整后的市场回报作为绩效变量，发现董事会中独立董事的比例与公司绩效正相关^[5]。另一种结论则认为，独立董事对于上市公司绩效的影响是负相关的，Herma⁃lin和Weisbach（1991）发现独立董事比例与公司绩效之间存在负相关关系。除了以上两种主要的结论之外，还存在少量文献的观点是因为存在内生性问题，所以独立董事离职对于上市公司的绩效没有影响。萧维嘉等（2009）在利用工具变量法和联立方程法对内生性加以控制后，则发现独立董事比例与公司业绩不存在相关关系。

三、理论分析与假设提出

独立董事是指受雇于上市公司，且在上市公司不担任除独立董事以外的其他职务，职权独立于其他董事，不受其他董事决策限制的董事成员。独立董事对上市公司具有勤勉尽责的义务，独立履行职权，根据相关法律法规的规定，依法对公司的整体利益负责，尤其关注中小股东权益，避免上市公司大股东的“一股独大”问题；同时，为了及时准确了解上市公司的财务状况与业绩水平，独立董事成员中应当至少存在一名具有高级职称或注册会计师资格的会计专业人士。

独立董事是一个企业的资源，具有一定背景的独立董事能够给企业带来好的社会资源，提升企业在管理决策方面的专业性和科学性，利用好独立董事的监督职能，能够提高企业的生产经营效率；声誉好的独立董事能够给企业带来良好的形象，进而能够提高企业经营效率和改善企业经营成果，达到一个良好的绩效水平。

部分实证研究也表明独立董事比例与企业业绩正有关,如Schelenger等人(1989)研究则认为公司董事中独立董事的比率也与企业业绩正有关。说明了董事中独立董事的比率越来越高,而在董事的比例不变的前提下,独立董事离职次数更低,而企业业绩也会更好。所以,可以根据上述学者的研究成果,作出假设1:

H1:独立董事离职对上市公司的绩效产生负面影响。

声誉对于独立董事是否具有独立性、能否胜任工作至关重要。声誉好的独立董事会受到各大上市公司的青睐，而声誉差的独立董事不仅不会受到上市公司的青睐，还可能会面临着监管部门的惩罚与处分。从信誉惩罚角度来看,独立董事因受罚而导致的信誉损失,可能使得对其遭受处罚后重新取得独立董事职务的困难增加,同时,监督机制较完善的上市公司也可以主动解雇信誉严重受损的独立董事,（Srinivasan,2005; Fich and Shivdasani,2007），因此声誉惩罚理论预测受罚独立董事更可能被迫离开高质量的上市公司。董事会中独立董事的比例越高，在董事总人数不变的前提下，独立董事离职人数越少，公司绩效就会越差。因此，基于以上学者的研究，提出假设2:

H2:独立董事离职对上市公司的绩效产生正面影响。

但是有学者指出，由于考虑到其中的内生性问题，一些实证研究尝试对此进行控制，则发现独立董事比例与公司业绩不存在相关关系。因此，基于内生性问题的存在会影响独立董事离职对公司业绩的影响，提出假设3:

H3:独立董事离职对上市公司的绩效不产生影响。

四、样本选择、变量定义与研究设计

（一）数据选择

针对独立董事离职对上市公司绩效影响的研究所需的财务数据主要来源于CSMAR数据库、巨潮资讯网站。自康美案引发的独立董事离职高潮以来，独立董事离职人数超过700人，刷新近年新高。从2018年至2020年，独董辞职人数分别为503人、497人、679人。由于部分上市公司2021年的数据尚未公布，所以本文选取2018年至2020年近三年的上市公司数据。主要研究独立董事离职对上市公司绩效的影响，首先从“国泰安数据库—治理结构—高管动态”数据库和“国泰安数据库—EVA专题—EVA年度统计信息”数据库中选取上证A股和深证A股的2018年至2020年近三年存在独立董事离职情况的上市公司作为初始研究样本。

在选取相关数据的过程中，为了选取数据的准确性和全面性，更具参考性，需要剔除以下几个方面的数据：（1）剔除停盘的上市公司；（2）剔除数据不全面的上市公司；（3）剔除财务数据存在异常或存在不合理之处的上市公司；（4）剔除发生非日常活动且严重影响股价波动的上市公司，最终得到361家具备独立董事辞职条件的上市公司作为研究样本。

（二）变量定义

本文研究独立董事离职对上市公司绩效的影响，并考虑运用经济增加值（EVA）作为指标来衡量上市公司的绩效水平。结合经济增加值的公式（经济增加值=调整后税后经营净利润-调整后平均资本占用×加权平均资本成本），从盈利能力和资本结构两个方面选取控制变量。其中盈利能力指标选取了投入资本回报率和营业收入，资本结构指标选取了总资产和股东权益（净资产）。

1.被解释变量

    经济增加值（EVA）：用以衡量上市公司为股东创造的价值。

2.解释变量

   独立董事离职（Quit）：用以衡量独立董事是否从该上市公司离职。

3.控制变量

投入资本回报率（ROIC）：用以衡量投出资金的使用效果，反映上市公司的盈利能力。

总资产（ Total Asset）：用以衡量上市公司的资本结构。

净资产（Net Asset）：用以衡量上市公司的资本结构。

营业收入（Sales）：用以衡量上市公司的盈利能力。

表1   独立董事离职对上市公司绩效影响因素变量定义表

（三）模型建立

参照既有文献研究所建立的模型，结合对独立董事离职对上市公司绩效的影响的研究内容，构建的模型如下：

独立董事离职对上市公司绩效的影响：

五、实证分析与结果

（一）描述性统计分析

该部分统计分析运用Stata16统计分析软件对2018-2020三年间关于独立董事离职对上市公司绩效的影响的样本分别进行了描述性统计分析。从表2和表3的描述性统计结果可以看出：

根据数据显示，独立董事离职的上市公司平均EVA约为-1.38e⁸元，独立董事未离职的上市公司平均EVA约为2.07e⁷元。经过对比可以得出，独立董事离职的上市公司绩效较差，显著低于独立董事未离职的上市公司绩效。所以，独立董事离职会降低上市公司的绩效，独立董事离职对上市公司绩效产生负面影响。因此可以证明假设1成立，假设2和假设3不成立。

表2  独立董事离职对上市公司绩效影响的描述性统计

表3  独立董事未离职对上市公司绩效影响的描述性统计

在总体样本中，通过对独立董事离职的上市公司和独立董事未离职的上市公司的EVA（经济增加值）进行对比之后，可以初步证明假设1的成立。接下来从各个年度的角度出发，分别针对独立董事离职对上市公司绩效的影响展开分析，运用SPSS统计软件进行独立样本T检验（如表4），经过数据的统计与分析，具体得出以下的结论：

在2018年至2020年三年间，独立董事离职对上市公司绩效的显著性差异分别为0.155、0.579、0.068，且均大于0.05。各个年度中独立董事离职对上市公司影响的t值在1%显著性水平下显著为负，说明独立董事离职对上市公司绩效不存在显著性差异，且呈负相关关系。因此支持假设1，不支持假设2和假设3。

表4  独立董事离职对上市公司绩效影响的独立样本T检验

（二）相关性分析

运用Stata16统计分析软件对2018-2020三年间关于独立董事离职对上市公司绩效的影响的财务数据进行了相关性分析，主要分析变量包括：被解释变量经济增加值（EVA）；解释变量独立董事离职（Quit）以及各控制变量。具体结果见表5。

从表5来看， EVA与Quit的相关系数为-0.0195，因此，被解释变量经济增加值（EVA）与解释变量独立董事离职（Quit）呈负相关关系，即独立董事越容易离职的上市公司，其绩效表现得越差。因此，独立董事离职对上市公司的绩效产生负面影响。支持假设1，不支持假设2和假设3。

针对控制变量投入资本回报率（ROIC）、总资产（Total Asset）、净资产（Net Asset）和营业收入（Sales）。经济增加值（EVA）与投入资本回报率（ROIC）、总资产（Total Asset）、净资产（Net Asset）、营业收入（Sales）均呈反向相关关系，说明在研究独立董事离职对上市公司绩效的影响时，应当控制投入资本回报率（ROIC）、总资产（Total Asset）、净资产（Net Asset）和营业收入（Sales）等变量，保证上市公司绩效的变化是由于独立董事离职导致的。

表5   独立董事离职对上市公司绩效影响的相关性分析

（三）一元线性回归分析

以2018-2020年三年间关于独立董事离职对上市公司绩效影响的财务数据为基础数据，运用Stata16统计分析软件对模型进行了一元线性回归分析，主要分析变量包括被解释变量经济增加值（EVA）；解释变量独立董事离职（Quit）以及各控制变量，因为解释变量独立董事离职（Quit）为无序分类变量，所以需要进行虚拟化处理。具体结果见表6。

从表6来看，被解释变量经济增加值（EVA）与解释变量独立董事离职（Quit）显著负相关。具体来看，Quit的回归系数为-7.51e⁸，说明经济增加值（EVA）与独立董事离职（Quit）呈反向相关关系，回归结果再次表明独立董事离职的上市公司，其绩效表现得较差，即独立董事离职对上市公司的绩效产生负面影响。假设1得到验证，假设2和假设3不成立。

表6  独立董事离职对上市公司绩效影响的一元线性回归分析

（四）稳健性检验

1.改变样本量

针对独立董事离职对上市公司绩效的影响，本部分稳健性检验对相关样本数据进行了随机选取，分别随机选取2018年至2020年三年间25家上证A股和25家深证A股的公司数据，对被解释变量经济增加值（EVA）和解释变量独立董事离职（Quit）再一次进行一元线性回归分析，分析结果如表7所示。

根据表7可以得出，解释变量独立董事离职（Quit）与被解释变量经济增加值（EVA）均为负相关关系。具体来看，Quit的回归系数为-5.90e⁸，说明被解释变量受到解释变量的显著反向影响，即独立董事离职的上市公司，其绩效表现得较差，即独立董事离职对上市公司的绩效产生负面影响。假设1再次得到验证。

表7  随机样本中独立董事离职对上市公司绩效影响的一元线性回归分析

2.共线性检验

本部分对各变量进行共线性分析。如表8所示，共线性检验的Mean VIF值为2.84，远小于参考值5，说明变量之间不存在共线性问题，说明了独立董事离职对上市公司绩效影响的相关研究结论是稳健的。

表8 独立董事离职对上市公司的绩效影响的共线性检验

六、结论与启示

（一）研究结论

    本文选取我国2018-2020年上证和深证A股公司中的企业作为研究对象，对其中存在独立董事离职现象公司的绩效进行了研究。

本文基于数据分析和理论研究，得出具体研究结论如下：

实证结果显示，具有独立董事离职行为的A股上市公司，其表现出来的绩效水平不如独立董事未离职的A股上市公司所表现出来的绩效水平，因此可以证明独立董事离职对上市公司的绩效产生了负面的影响。

（二）研究启示

1.独立董事的薪酬权益与其权责相匹配

    上市公司需要考虑到独立董事在公司内部的监督职能，能够更好地意识到独立董事存在的必要性，更加具体了解独立董事在履行职能时需要承担的责任程度，并且提供其权力行使其监督职能，不能让独立董事成为“花瓶”董事，与此同时提供给独立董事与其权责相匹配的薪酬权益；上市公司的股东和高层管理人员对于独立董事提出的建议也要予以充分考虑，正确看待独立董事对于上市公司的重要性与必要性。

2.上市公司需要重视自身在行业中的声誉

    一家上市公司在行业中的声誉是其立足于本行业的基础。当一家上市公司失去其声誉时，不仅会带来经济利益上的损失，还会导致本公司员工对本公司的不信任、不支持，降低员工对本公司的向心力。例如本文所研究的独立董事离职问题。因此上市公司需要重视自身的声誉，努力塑造出良好的公司声誉与公众形象，保证本上市公司能够立足与本行业，更好更持续地经营下去。

3.股东和高管人员的关注程度

独立董事的离职会对上市公司的绩效产生一定的影响，如果独立董事离职人数居高不下，那么上市公司的绩效表现也不会好。因此上市公司的股东和高层管理者需要了解独立董事离职的影响因素和原因，尽可能降低独立董事离职人数，根据本文的研究结论，降低独立董事离职人数不仅可以提升本上市公司的绩效，还可以从独立董事中获取更多的人力资源和社会资源，有利于改善本公司的日常经营，进而促进本公司的可持续经营与发展。

参考文献：

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[4]周建,王顺昊,张双鹏.董秘信息提供、独立董事履职有效性与公司绩效[J].管理科学,2018,31(5):97-116.

[5] Schellenger M H, Wood D D,Tashakori A. Board of Director Composition, Shareholder Wealth, and Dividend Policy [J].Journal of Management,1989,15(3):457-467.