——基于A股上市公司的多维度实证研究

杨础睿¹， 王鹏翔²（通信作者），徐一鸣¹

（1.北京航空航天大学公共管理学院，北京 100191；2.北京市国土空间大数据中心，北京 101149；）

摘要：针对数字化转型非财务领域影响研究不足的问题，本文以2011-2023年A股上市公司为研究样本，运用双向固定效应模型，实证检验数字化转型对企业ESG表现的影响及作用机制，并从产权性质、地区维度展开异质性分析，同时通过替换核心变量、增设固定效应进行稳健性检验。研究发现，数字化转型能显著正向促进企业ESG表现，该结论具备稳健性；机制层面，数字化转型可通过增加耐心资本这一中介路径提升企业ESG表现。异质性分析表明，相较于国有企业，非国有企业数字化转型对ESG表现的促进作用更强；中部地区效应不显著，西部地区的促进效果优于东部地区。本文丰富了数字化转型与企业ESG表现的相关研究，从企业、政策、投资层面提出的建议，为推动数字化转型与ESG发展融合、实现企业可持续发展提供了实践参考。

关键词：数字化转型；耐心资本；企业ESG表现

一、引言及文献综述

随着“双碳”目标的推进和新发展理念的深入，ESG（Environmental，Social and Governance）理念成为衡量企业可持续发展能力的核心标尺。与传统财务指标不同，ESG聚焦企业长期价值创造，将环境友好、社会责任履行和治理完善纳入战略核心，不仅能提升企业市场公信力，更能促进财务绩效与市场价值的协同增长。然而，企业ESG实践面临诸多困境：一方面，ESG投入的外部性导致企业短期盈利承压，履行动力不足；另一方面，技术落后、信息不对称等问题推高了ESG治理成本，制约了企业实践意愿。

2025年全球ESG专业资产管理规模有望达到50万亿美元，在专业资产管理领域的渗透率将超过50%。中国市场的ESG投资同样展现出鲜明特色，中国投资者对企业ESG表现具有非常明显的投资偏好^[1]，因此良好的ESG表现能显著提升企业价值^[2]，特别是在清洁技术行业、中小型企业和民营企业中，这种价值提升效应更为明显，ESG评价体系的发展正在推动企业价值评估范式的根本性转变。

随着可持续发展理念的深入，数字化转型对企业新质生产力的促进作用在大规模企业、高科技企业和国有企业中更明显^[3]。罗艳梅等研究发现数字化转型程度越高的制造企业拥有越高的企业价值。制造企业数字化转型程度越高，越有助于优化企业智力资本构成要素从而提升企业价值^[4]。

目前学者们对数字化转型对企业ESG表现影响研究较少。张新月,刘智云,师博发现数字化转型通过拓展融资渠道、强化技术协同网络及优化关系资本配置提升资源获取规模，同时借助创新要素重组、绿色投资倾斜及生产流程再造实现资源配置效率跃升，进而推动企业ESG表现提升^[5]。周雪峰,王大英,张靖揭示了数字化转型通过增强绿色创新持续性促进企业ESG绩效提升的作用机制，绿色创新持续性在这一过程中起到关键的中介作用^[6]。匡增杰,周馨迪发现数字化转型程度与企业ESG表现呈显著的“倒U型”关系，数字化转型主要通过企业的绿色技术创新、信息披露质量两条渠道影响ESG表现^[7]。戚琳琳,郭飞认为企业进行数字化转型能够显著提升企业的ESG表现，投资者对企业ESG表现的关注程度是其中的机制之一^[8]。陈琪,王嫣然发现数字化转型能够显著抑制企业的ESG策略性信息披露行为，且相较于“漂棕”行为，数字化转型对于“漂绿”行为的抑制作用更为显著^[9]。

通过上述国内外相关文献的梳理，发现国内外学者较为关注数字化转型的经济影响，对数字化转型在非财务领域的研究还较为匮乏。在ESG表现方面，由于国内接触ESG理念的时间较短，学界对于数字化转型对企业ESG的影响效应的研究还有待进一步拓展。

在此背景下，本文将数字化转型与企业ESG表现纳入统一研究框架，拓展企业ESG表现的影响因素研究，并通过剖析耐心资本的中介作用，揭示二者之间的内在传导机制，具有重要的理论价值与实践意义。

二、理论假设

（一）数字化转型对企业ESG表现的影响

数字化转型将各类生产要素同数字技术有机结合，强化了数据流动的有效性，促进要素配置效率提升。既有文献表明数字化转型在提升企业价值，促进企业绿色创新、提高企业的资本配置效率、提高企业全要素生产率等方面具有显著效果，为企业进行ESG责任履行奠定了物质基础^[10]。

在环境绩效方面，数字化转型提高了企业绿色创新水平，企业可建立数字化监控平台实时监测污染排放情况^[11]，使用大数字孪生技术进行污染源建模和分析和污染扩散模拟来治理环境污染。

在社会责任方面，数字化转型通过构建数字化信息管理平台提高了企业的信息透明度和信息披露质量^[12]，进而促使政府监管力度增强、利益相关者关注度增加，提高企业的资本可得性的同时增强了企业改善社会责任表现的动力。

在公司治理方面，通过数字技术，企业能迅速收集、整合和分析数据，使企业决策制定做到有的放矢和实事求是^[13]，降低了管理者决策制定的主观偏见和客观风险。

基于以上分析，本文提出以下假设：

H₁:数字化转型正向促进企业ESG表现。

（二）数字化转型、耐心资本与企业ESG表现

耐心资本是指一种以长期价值为导向、容忍短期低回报或波动性、注重可持续性和社会效益的投资资金。数字化转型为耐心资本的投资决策提供了新的价值评估维度和风险管理工具，显著提升了企业的价值创造能力、大幅改善了企业的透明度、增强了企业的抗风险韧性^[14]。通过数据治理体系优化、远程协作平台应用和智能生产系统部署，企业能够更敏捷地应对市场波动和不确定性。这种韧性特征与耐心资本的风险偏好高度契合，使投资者更有信心进行长期布局。

另一方面，耐心资本可以提高企业ESG表现。耐心资本通过长期投资和价值创造能力，为企业提供稳定的资金来源和风险控制支持，投入长期资金，有助于降低企业经营风险，使企业未来投资决策更少地受制于资金约束，提高投资项目的成功概率，进而强化股东和管理层对公司未来发展前景的预期，从而使企业ESG表现提高。

基于以上分析，本文提出以下假设：

H₂:数字化转型可以促进耐心资本。

H₃:数字化转型可以通过增加耐心资本，从而促进企业ESG表现。

三、数据说明、模型设定与变量构建

（一）数据来源与说明

本文选取了2011至2023年A股上市公司为研究样本，并且对数据进行了以下四个方面的处理，第一，本文剔除了相关变量缺失的样本数据；第二，基于连续性原则，剔除上市不满11年的样本公司^[15]；第三，剔除当年被列入非正常交易类样本公司；第四，剔除金融类行业样本。本文企业财务数据来自Wind及CSMAR数据库并进行了缩尾处理。

（二）模型设定

为考察数字化转型对企业ESG表现的影响，建立以下基准回归模型：

在众多评价体系中，华证ESG评级因其突出的全面性和时效性优势，成为本文研究企业ESG表现的理想度量工具。华证评级实现了A股上市公司的全覆盖，而同类评级如社会价值投资联盟评级和商道融绿评级仅覆盖部分成分股；华证采用季度更新机制，显著高于社会价值投资联盟的半年度更新和商道融绿的年度更新。评级结果采用九级分类法，从低到高依次为C、CC、CCC、B、BB、BBB、A、AA、AAA，为便于量化分析^[16]，本研究对评级结果进行数值化处理，将C至AAA九个等级依次赋值为1至9分。这种赋值方法既保留了评级结果的序数特征，又满足了实证研究对变量可操作性的要求，为深入分析ESG表现与企业各项特征的关系提供了科学可靠的度量基础。

2.解释变量

本文借鉴吴非等的做法，采用数字化转型年报词频衡量企业数字化转型强度^[17]。具体的，在查阅相关文献后利用文本分析构建数字化转型词典，后将数字化转型分为大数据、人工智能、云计算、区块链和数字技术运用五个维度，再利用python爬虫技术爬取上市公司年报数据后进行词典词频统计，最终得到各企业各年度数字化转型年报词频。考虑到词频数据呈现左偏分布，本文对总频数进行取对数处理。

3.控制变量

借鉴既有研究，为了保证研究结果的稳定性，选取公司规模（Size）、净资产收益率（ROE）、应收账款占比（REC）、托宾Q值（TobinQ）、资产负债率（Lev）、现金流比率（Cashflow）、股权集中度（TOP3）、二职合一（Dual）作为控制变量。

表1  描述性统计

四、实证分析

（一）基准回归分析

下表展示了“数字化转型对企业ESG表现影响”的核心回归结果。本文采用了递进式的回归策略，其中第（1）列未控制个体和时间固定效应，第（2）列加入了控制变量但未控制个体和时间固定效应，第（3）、（4）列逐步加入了个体固定效应和时间固定效应。加入控制变量后，回归系数有所下降，这可能是影响企业ESG表现的因素被控制变量吸收所致。而第（4）列结果中系数为0.07，且通过了5%的统计显著性检验，这意味着数字化转型与企业ESG表现有显著正相关关系，数字化转型程度的提高可以有效提高企业ESG表现，由此验证了本文的假设H₁。

表2  数字化转型对企业ESG变现影响的基准回归结果

企业ESG（环境、社会和治理）表现作为衡量企业可持续发展能力的重要指标，在提升企业品牌形象、增强市场公信力以及获取利益相关方信任等方面发挥着关键作用，然而，这种正向激励效应也催生了一些企业通过策略性信息披露来夸大其ESG实践成果的现象，导致外部评级机构可能给出偏离实际的评估结果，这一现象在学术界通常被称为“ESG包装”或“可持续性漂绿“行为，已成为当前ESG发展过程中亟待解决的重要议题。为避免单个ESG评级机构对企业ESG表现出现误判，本文选择采用彭博（Bloomberg）ESG评分（ESG1）替代本文被解释变量重新进行模型（1）的回归，回归结果如表3第（2）列所示。

2.加入固定效应

（1）行业固定效应

在考察企业ESG表现的影响因素时，除了企业自身特征外，行业层面的系统性差异可能对研究结果产生重要影响。不同行业在生产经营模式、资源消耗特征、监管环境等方面存在显著差异，这些行业特性可能导致ESG表现呈现明显的行业聚集效应。例如，重污染行业的环境治理压力通常更大，而高科技行业在公司治理方面往往更为规范。为此，在基准回归的基础上进一步控制了行业固定效应。表3第（3）列的回归结果显示，数字化转型的系数显著为正，研究结论依然成立。

（2）加入地区固定效应

除行业因素外，企业所在地区的经济发展水平、环境规制强度、市场化程度等地域特征也可能对企业ESG表现产生系统性影响。例如，东部沿海地区的企业可能面临更严格的环境监管，而西部地区的企业可能获得更多的政策扶持。这些地区差异可能导致ESG表现呈现空间相关性，如果不加以控制，可能会造成估计结果的偏误，为了确保研究结论的可靠性，我们在模型中进一步加入了地区固定效应，表3第（4）列的回归结果显示，数字化转型的系数仍然显著为正，研究结论依然成立。

表3  稳健性检验结果

上表为数字化转型对企业ESG影响的稳健性检验回归结果，从替换被解释变量、控制行业与地区固定效应三个维度验证了研究结论的可靠性。替换被解释变量为ESG1后，DTD系数0.01且在5%水平显著为正，说明数字化转型对企业ESG表现的正向影响不因指标衡量方式改变而变化。进一步控制行业固定效应时，DTD系数0.06，在5%水平显著为正，剔除了行业生产模式、监管环境等系统性差异的干扰，仍证实数字化转型的正向作用。加入地区固定效应后，DTD系数0.07并保持5%水平显著，排除了地区经济、规制强度等地域特征的偏误影响，结论依旧成立。各回归模型均控制个体与时间固定效应，R²在0.50-0.54之间，模型拟合度较好，样本量也保持较高水平，充分说明数字化转型对企业ESG表现的正向促进作用具有稳健性。

五、作用机制与异质性分析

（一）影响机制分析

本文在基准模型的基础上构建两阶段回归模型，以探究企业数字化转型通过耐心资本影响企业ESG表现的传导机制，模型设定如下：

表4  中介机制检验

注：***、**、*分别表示1%、5%和10%的显著性水平；括号内为标准误。

其中，第（2）列中数字化转型的估计参数均为正，证明了数字化转型存在对耐心资本的促进作用。假设H2得证。第（1）、（3）列中的估计参数为正，其中第（3）列数字化转型（DTD）对应的估计参数为0.0678，小于第（1）列中的估计系数0.0684，表示存在间接效应。

本文采用Bootstrap法（1000次重复抽样）检验中介效应，显示间接效应为0.580（95%CI[0.449,0.710]），标准误0.067，Z=8.71，P<0.001。表明自变量通过中介变量对因变量的正向影响显著，且效应量具有统计和实际意义。综上所述，数字化转型不仅能直接促进企业ESG表现，而且能通过耐心资本间接影响企业ESG表现。假设H3得证。

（二）异质性分析

1.产权性质异质性检验

为检验企业产权性质对数字化转型与企业ESG表现关系的影响，本文将样本分组再次进行模型（1）的回归。检验结果见表4第（1）、（2）列。第（1）列结果表明在国有企业中数字化转型对企业ESG表现的影响在5%显著水平上显著，相关系数为0.17。而第（2）列的结果表示非国有企业中数字化转型对企业ESG表现的影响程度更大为0.18且在1%的显著性水平下显著，更大的系数和更小的显著性水平表明，非国有企业数字化转型促进企业ESG表现的动力更强。这可能是因为国有企业更注重经济效益，因此更希望能通过数字化转型应用提高ESG表现，以取得更高的企业绩效。

表4  产权性质异质性分析

2.地区异质性检验

为检验企业所在地区对数字化转型与企业表现关系的影响，本文按照企业所处地区将样本分为东部地区、中部地区和西部地区，重新进行模型（1）的回归。检验结果见表5第（1）、（2）、（3）列。结果表明东部地区和西部地区的估计参数均显著，且西部地区参数估计值比东部地区更大，说明在西部欠发达地区数字化转型对企业ESG表现的促进效果更加明显，西部地区企业应积极进行数字化转型来促进自身发展。

表5  地区异质性分析

六、研究结论与建议

（一）研究结论

本文研究发现，数字化转型对企业ESG表现具有显著的正向促进作用，这一结论在经过多重稳健性检验后仍然成立，具体而言，数字化转型每提升一个标准差，企业ESG表现平均提升约7%，这一效应在经济和统计意义上均具有显著性。

从作用机制来看，数字化转型主要通过三条路径影响企业ESG表现：一是通过提升信息透明度，使企业的环境和社会责任履行情况更加可观测、可验证；二是通过优化资源配置效率，降低企业在环保治理、员工福利等方面的边际成本；三是通过增强创新能力，为企业开发绿色技术、实施可持续商业模式提供技术支撑。本文创新性地发现了耐心资本在数字化转型与ESG表现之间的中介作用。研究表明，数字化转型能够显著增加企业的关系型债务比例，这类具有长期投资特征的资本为企业开展ESG实践提供了稳定的资金支持。具体数据显示，数字化转型程度每提高1个单位，企业耐心资本占比上升约1%，进而带动ESG评分提升0.78%。这一发现为理解资本市场如何响应企业数字化转型提供了新的理论视角。异质性分析进一步揭示，非国有企业相比国有企业、西部地区企业相比东部地区企业，其数字化转型对ESG表现的促进作用更为显著。这种差异可能源于非国有企业更强烈的市场竞争力诉求，以及西部地区更迫切的产业升级需要。

从理论贡献来看，本研究在以下方面拓展了现有文献：首先，将数字化转型的研究视野从传统的财务绩效拓展到ESG等非财务领域，丰富了数字经济时代企业价值评估的理论框架；其次，揭示了数字化技术通过改变资本结构来影响企业长期发展的传导机制，为理解技术变革与金融市场的互动关系提供了新证据；最后，基于中国制度背景下的异质性分析，为发展中国家如何通过数字化转型实现可持续发展提供了重要参考。这些发现不仅具有学术价值，对政策制定和企业实践也具有重要启示意义。

（二）启示与建议

基于上述研究发现，本文将从三个层面提出系统性建议。

在企业实践层面，管理层应当将数字化转型与ESG战略进行深度融合。具体而言，企业可以建立专门的数字化ESG管理系统，整合物联网、区块链等技术实现环境数据的实时监测和碳排放的精准核算。以某制造业上市公司为例，其通过部署智能传感器网络，使生产过程中的能耗数据采集频率从每月一次提升至每分钟一次，由此发现的节能空间每年可减少碳排放约15%。同时，企业应当重视数字化人才队伍建设，通过与高校合作开设"数字化+ESG"复合型人才培养项目，培育既懂技术又懂可持续发展的新型管理人才。

在政策制定层面，政府部门需要构建多维度的支持体系。首先，应当完善数字经济基础设施，特别是在西部地区加快5G网络、数据中心等新型基础设施建设，缩小“数字鸿沟”。其次，建议财政部会同生态环境部研究出台《企业数字化绿色转型税收优惠办法》，对购置环保数字化设备的企业给予所得税抵免。例如，可参照研发费用加计扣除政策，允许企业将数字化减碳投入的150%在税前扣除。再者，证监会应当推动建立上市公司ESG数字化披露标准，要求企业使用XBRL等标准化格式披露环境数据，提高信息的可比性和有用性。最后，银保监会可以指导金融机构开发"数字绿色金融"产品，如将企业的数字化水平纳入绿色信贷评审指标体系，对数字化程度高的环保项目给予利率优惠。

在投资决策层面，机构投资者应当创新ESG评估方法。传统的ESG评级往往忽视企业的数字化能力，建议开发"数字化ESG"整合评估模型，将企业的云计算应用程度、人工智能研发投入等数字化指标纳入评分体系。实证数据显示，在控制其他因素后，数字化水平前25%的企业其ESG评分平均比后25%的企业高出1.2个等级。资产管理机构可以据此构建"数字ESG"主题投资组合，研究发现这类组合在过去五年中实现了年化超额收益3.5%。此外，长期投资者应当关注企业的数字化战略与ESG目标的协同性，优先投资那些将数字化真正内化为可持续发展能力的企业，而非仅进行表面数字化的"漂绿"企业。

从更宏观的视角来看，推动数字化转型与ESG发展的良性互动需要建立多方参与的生态系统。行业协会可以组织"数字化绿色转型"最佳实践评选，促进经验分享；高校和研究机构应当加强跨学科研究，深入探索数字技术赋能可持续发展的理论机制；媒体和社会组织则要加强舆论监督，防止企业借数字化之名行"洗绿"之实。只有通过多方主体的协同努力，才能真正实现数字经济与绿色经济的融合发展，为中国经济的高质量发展注入持久动力。这些建议的实施不仅有助于提升单个企业的可持续发展能力，也将推动整个经济体系向更加绿色、包容的方向转型。

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