李华

（无锡科技职业学院，江苏 无锡 214029）

摘要：企业经济活动中投资的重要性不言而喻，合理的投资行为能够使企业获得利润，从而提升企业的经济实力。将企业资源配置在有利于提高企业经济效益的项目上是为高效、正确的投资，才能为企业发展提供助力。企业投资的影响因素较多，在宏观环境、企业内部管理水平、财务治理水平等诸多因素制约下，企业非效率投资时有发生。在数字经济背景下产生的数字金融，以数字技术为依托，解决了传统金融时空限制的问题，创新了金融服务的产品和模式，能够缓解企业融资约束、降低代理成本，从而改善或抑制非效率投资。本文首先介绍了数字金融和企业投资效率的相关概念，而后以企业非效率投资的成因为切入点，深入分析了数字金融影响企业投资效率的机制，最后提出数字金融对上市企业投资效率调节作用的提升策略，以期为我国经济的发展提供一些理论参考。本文通过理论分析与机制研究，论证数字金融通过缓解融资约束、降低代理成本两条路径提升企业投资效率，并提出分主题（政府/金融机构/企业/监管）优化策略。

关键词：数字金融；上市企业；投资效率；影响；融资约束

近几年，数字技术已融入各行各业中，给人们的生活和经济带来了翻天覆地的变化，其中数字金融业已成为关注和研究的重点。相比于传统金融，数字金融在各个方面都更占优势，例如可以降低信息的不对称性、提升金融的服务水平、多样化拓展融资渠道的同时进一步降低金融服务成本等，还可以抑制投资过度，改善投资不足，达到提高投资效率的目的。据央行《2023年中国普惠金融报告》，数字信贷使中小企业融资成本降低17%，审批效率提升50%。基于此，加强对数字金融的研究，对于提高上市企业的投资效率具有着十分重要的理论参考和现实意义。

一、数字金融和企业投资效率界说

1.数字金融的概念

数字金融指传统金融机构结合数字技术进行投融资活动或开展其他新型金融业务^[1]。数字金融涵盖：（1）基础设施层（支付/清算系统）；业务层（数字信贷/保险）；（3）生态层（供应链金融平台）。数字金融与互联网金融、金融科技等涵义有所重叠，它们皆以数字技术为依托衍生出一系列金融产品或金融服务，但几者间仍有区别不可混淆。互联网金融以互联网企业为核心，其开展的存贷业务都隶属于互联网金融范畴；金融科技的侧重点为新型技术的应用，旨在金融科技的研发与创新；数字金融的范畴更为宽泛，也更为中性^[2]。

2.企业投资效率的概念

企业投资效率是企业进行投资活动时所用资源与所得收益的比值^[3]。有效投资是指企业自身收益最大化或是股东收益最大化，企业投资的项目皆实现净现值大于零，净现值小于零的项目均未投资，这种情况下视为效率投资。当企业投资的项目中部分净现值大于零、部分净现值小于零，即会产生非效率投资，非效率投资可分为投资过度和投资不足两种^[4]。参考Richardson（2006）模型，以企业实际投资与最优投资偏离度衡量非效率投资（OverlNV/UnderINV）。投资过度指企业希冀自身利益最大化而投资净现值小于零的项目，从而影响企业整体投资效率，同时对企业发展也产生不利影响，造成企业相关者的利益损失，降低了企业价值；投资不足指由于信息不对称、政策所限或是企业资金不足等原因，致使企业决策者无未法选择净现值大于零的项目。

二、上市企业非效率投资的成因

1.外部环境

上市企业投资决策很大程度上受政府监管的影响，近年来，我国经济发展转型侧重于稳杠杆，在这一背景下，一些行业企业在政策引导下会制定较为保守、风险较小的投资决策。稳杠杆的核心目标是减少经济活动的风险，但由于各地经济情况不同，地方政府在执行监管时侧重也不同，在一定程度上造成投资市场紧缩。此外，房地产行业下行、P2P暴雷频出、地方性政府债务逾期等问题促使金融风险不断积聚。在此背景下，相关部门进一步收紧了现有的金融监管政策，在一定程度上对企业投资决策产生了影响。

2.内部管理

目前我国的上市企业仍需要进一步完善现有的内部管理结构，尤为明显的问题，就是股东与经理人之间长期存在着一定的利益冲突^[5]。在股东与经理人的博弈状态下，经理人期望获取更大的收益而倾向于利用权利进行过度投资，或者基于其个人对风险的规避而躲避投资，都会造成投资收益的损失。此外，由于企业的信息披露机制尚存在欠缺，导致了企业的各级利益相关方之间存在信息不对成的问题，从而对企业投资决策和投资效率造成影响。

3.投资行为

部分企业经理人在进行投资决策时，往往基于短线收益的考量，不能够站在企业战略发展的目标上来考虑做出对企业发展长期有利的决策。例如，企业管理层可能基于其个人业绩考核压力而将自由现金流侧重于投资短线项目，这些短线项目往往因项目收益不良或亏损而加剧企业的资金风险。同时，部分企业在经济管理中还会存在过度金融化的情况，企业希望在资本市场投资获利，忽视了主业发展，长远来看对于企业战略目标的实现毫无助益。

4.资金约束

目前我国中小型企业通常会面临融资困难的局面，究其原因主要有以下两方面：一是企业信息难以与金融机构交换、共用，致使金融机构难以对企业进行准确评估；二是这类企业的抗风险能力有限，违约情况时有发生，所以金融机构会缩紧放贷业务。如果企业遇到投资良机，可能会由于资金问题而错失机会，即产生了非效率投资。

三、数字金融影响上市企业投资效率的机制分析

数字金融能够通过优化融资结构、扩大服务范围、缩减融资成本等方式对融资约束进行缓解，亦能借由优化信息披露、提升内控水平、减少监督成本等措施降低代理成本，加之金融监管在其中进行调节，从而实现抑制投资不足、改善投资过度，最终达成减少非效率投资的目标。数字金融的核心技术构成对企业投资效率产生多级传导：大数据征信突破传统抵押依赖（例：网商银行“310模式”3分钟申贷/1秒放贷/0人工干预）、区块链智能合约自动触发投资条款（如：当项目ROI大于15%时自动释放二期资金）、AI投顾系统实时优化资产组合（招商银行“摩羯智投”使组合收益率波动降低23%）。数字金融影响上市企业投资效率的机制具体分析如下：

1.基于融资约束的中介效应

在MM定理下理想的无摩擦环境中，没有各类税收、成本费用等情况下，企业的市场价值不受到其融资活动开展情况的影响，企业的经理人往往更加关注与项目的净现值。但在现实情况下，受税收、成本、经理行为等诸多因素影响，企业投资效率往往差强人意。企业投资的先决条件是资金，外部融资是资金的主要来源之一^[6]。如融资过程不畅，企业的投资活动会由于资金不足而难以开展。我国上市企业也会遇到融资约束的难题，而中小企业和科技企业的融资问题则更为严峻。造成这种局面主要因为：一方面中小企业受规模和能力限制，未能与实力强大的企业形成经济实体，信用资质不高，融资颇为不易。同时，一些企业期望搭上科技创新的快车，将投资目标放在一些风险高、回收慢、波动大的项目上，也是融资困难的因素之一。另一方面，金融机构放贷前会对企业进行信用评估，企业信用良好方可放款，放款后还要对各期还款事宜进行追踪。银行在放款时往往会全面搜集企业的各类信息并进行考核评价，但是目前各银行之间尚无法实现信息沟通与共享、中小企业信息的数据搜集不足、企业的还款能力指标无法详尽量化等情况，仍然是金融机构审核过程中的难题。

数字金融不仅对于缓解企业融资约束能够起到良好的推动作用，还能够从以下多个方面扩展企业的融资渠道：第一，优化融资结构。由于现阶段我国的企业在融资结构上仍处在较多不合理的情况，例如融资成本更高的间接融资要明显高于融资成本更低的直接融资。而数字金融下，很多企业开始着手引入大智移云物区技术，能够通过更多的线上渠道为企业提供融资服务，丰富了企业的融资渠道。第二，扩大服务范围。由于传统意义上的融资过程较为冗余，企业需要花费更多的精力与资源来与金融机构进行线下对接。在数字技术帮助下，不但信息收集简便快捷，交易过程也可通过线上操作完成，节约了时间和经济成本。此外，基于数字技术各类信息均可查可追可溯，给政府监管带来便利，缩减了监管成本。第三，缩减融资成本。在数字技术下，企业资金往来的各类信息均可查询，金融机构获取的信息更为全面，数字化平台不受时间和空间限制，融资业务也更多样化，大大缩减了融资成本。第四，降低融资风险。风险管控是融资活动的重中之重，放款前金融机构通过收集到的海量信息对企业进行信用评估；放款后金融机构通过数字技术能够实时掌握企业的资产信息，避免产生违约风险。比如数字技术应用案例：(1)区块链溯源提升供应链金融可信度。（2）AI风控模型降低信贷违约率40%（引用德勤2024报告）

2.基于代理成本的中介效应

MM定理与实际的市场环境出入较大，企业和代理方由于利益出发点不同，掌握的信息和资源也不同，所以二者往往存在不可调和的冲突^[7]。在企业投资活动中，管理者对投资行为可能盲目自信，将自身利益放在首位，从而产生过度投资的问题。由于治理和信息管理方面的约束不够全面，代理冲突在上市企业中屡见不鲜。一方面，我国经济发展势头虽猛但起步较晚，相关法规、管理体系等仍有不足，其中监管制度不足是目前亟待解决的问题。当前，上市公司管理权和股权通常分离，欲保障股东权益，需要完善的监管制度做保障。另一方面，信息披露存在较大问题。一是信息披露的制度不够健全，投资者获取信息效率较低，且准确性不足；二是企业对信息披露的态度比较保守，并不想真实的披露自身数据。这些会使各方之间形成信息沟壑，从而加剧代理冲突增加监督成本。

数字金融缓解代理冲突、抑制投资过度具体从以下四个方面展开：第一，提高企业信息披露的真实性和主动性。在数字技术的帮助下，企业的金融、生产、管理等活动的信息均可进行汇总或分类管，使信息的真实性得到保障。企业了解外部金融信息也更加便利，准确性也更高，并且能够了解投资人的所需信息，大大增加了企业主动进行信息披露的意愿性。第二，加强企业的内部控制。在企业将数字技术应用于管理之后，其对外披露的金融信息显得更加完善与透明化，财务信息的质量也有所改进，管理者之间的信息流转更为顺利，内部控制水平也有所提高。数字金融能够有效处理风险溢价、过高运营成本的难点，从而提升中小股东治理意愿。此外，企业还可借助信息技术模块对风险管理的体系进行完善，以促使企业更好地进行财务风险管理，提高其企业的内部控制水平，有效规避风险。第三，提高企业监督效率。在传统模式下，企业通常使用人力来实现监督，需要较高的人力与时间成本，而且还会受到个人主观能动性的影响。在数字信息化技术下，企业可以通过数字技术平台构建监督模块，减少人力成本支出，提升内部监督的效能。在外部监督层面，数字技术提高了企业信息披露的主动性，使外部投资者获取信息更为便利，降低了外部监督的成本。强调数字治理工具：（1）智能合约自动执行股利分配。（2）股权穿透式监管降低大股东偷空行为。

3.基于金融监管的调节效应

数字技术为传统金融注入的新的能量，在数字技术下时间和空间的问题得以解决，企业信用评估不再是概而言之，则是通过对大数据进行准确分析而来，拓宽了金融业务的服务范围^[8]。但数字技术带来极大便利的同时，也面临着较高的安全风险，如存在信息泄露的风险、被网络攻击的风险等。防范安全风险是数字监督工作的主要内容。金融监管能够对信息安全提供保障，对投资资金的来源和流向进行监督、管控。引入监管科技(RegTech)概念：动态监管沙盒机制、资金流向的实时智能预警系统。

金融监管的调节作用具体体现在以下三个方面：第一，强化信息保护。数字技术为信息管理带来了极大便利，同时也增强了对投资信息的保护力度。在数据监管下，企业、金融机构等多方的利益都能够更好地得到保障，从数字安全性和信息充分性角度减少了企业投资的风险。第二，更好地规范金融机构现有的服务流程。金融监管的高渗透性使得民间一些有悖于法规的网络借贷无处遁形，促使企业融资环境得到了进一步改善。第三，实时监控资金流向。通过金融监管能够实时对企业的投资资金流向进行跟踪管理，避免企业陷入过度借贷的风险。近些年，由于实体产业变现周期长，越来越多的企业为了赚快钱将资金投入金融领域中。对资金流向进行监管能够改善过度金融化的问题，促进资金更多的流入实体产业。整体来说，金融监管能够提高数字金融的安全性，并促进企业投资流程规范化。

四、数字金融对上市企业投资效率调节作用的提升策略

1.政府层面：充分发挥数字金融在投资领域的作用

数字金融与投资领域相结合能够推动金融机构和上市企业共同发展，政府应顺应数字金融的蓬勃兴起之势，使数字金融的作用得以充分发挥。具体应做好以下几点：第一，积极推广数字金融业务。政府应从政策层面引导数字技术金融的应用和推广，提高各主体对数字金融的接受度。同时，对于数字技术的研发设置专项补贴，以促进AI、数字、区块链等技术的创新发展。第二，构建数字供应链金融。政府应着力推动新型科学技术的发展，为供应链金融提供更为广阔的发展空间，以便金融机构能够快捷、便利的获取供应链中各企业的信息，确保数据真实、透明，提高交易完成投融资活动的效率。第三，扶持建设数字投融资平台。政府可通过调整税收政策等方法来扶持金融投资平台建设，并对平台积极开展金融业务形成正向引导。第四，关注中小企业和民营企业的发展。中小企业和民营企业在融资时经常会遇到诸多困难，投融资问题时常很难解决，政府可以适当出台一些激励政策，引导数字金融在提供服务时偏重于此类企业。此外，应助力国有企业所有制改革，使市场机制在不同所有制性质企业的配置作用得以充分发挥。对于小微企业应给予一定的税收优惠，以提升其在市场中的活跃性。第五，推动资本市场多层次发展。银行在我国金融体系中占据十分重要的位置，企业发展需要资金支持，通常融资的渠道并不丰富，加之银行对一些企业的贷款需求会存在歧视行为，从而导致出现投资不足的现象。政府应对金融市场进行调整、优化，针对不同层次的资本需求成立多层次的金融机构，从而缓解融资约束的问题，使金融资源的配置更为科学、合理。建立“数字金融+ESG”贴息机制，引导资金流向绿色技术投资。

2.金融机构层面：积极展开数字化转型

传统金融机构在技术制约下很难了解企业信用情况，放贷金额只能通过企业抵押价值或大概信用来确定，所以企业融资的成本难以控制。金融机构应积极运用数字化技术，提升金融服务的质量，强化风险管理和信息评估的能力，为企业投资增效提供助力。具体方法如下：首先，通过数字技术强化对企业的外部监管。第一，对企业进行信用评级，制定信用评级的数字化模块，针对不同的级别采取不同的管理办法，如此既能使信用评估更为贴合实际，还能提高金融服务水平。企业信息收集的平台应为企业和金融机构以外的第三方，对企业评级应从事实出发、不容虚假。第二，对企业进行风险管理。借助数字技术构建风险管理系统，对企业的资金流动进行实时监控，如果出现异常要及时干预。第三，将企业各类信息录入共享平台，能够减少信息不对称现象，加快获取信息的速度，加强对企业的外部管理。其次，对目标客户进行精准识别。借助数字技术金融机构在大量企业数据的助力下，能够精准了解企业情况，从而科学合理的分配金融资源。此外，金融机构通过数据信息还能掌握客户的需求，从而针对性的提供金融服务，提高金融服务的贴合性。最后，积极推广数字金融，使客户充分了解数字金融的优势所在，了解数字金融的各类产品，使客户能够主动、自发的选择数字金融业务。开发“投资效率诊断”AI工具：实时监控企业现金流/ROIC偏离度。

3.上市企业层面：要将经营发展同数字金融有机结合

代理成本和融资约束也是上市公司投资效率的影响因素之一，上市企业与数字金融相融合，能够有效降低代理成本、缓解融资约束。具体可以从以下几方面改善：首先，依托数字化平台开展投融资。过去投融资的审核、签约等流程均为线下操作，借助数字化平台可以将这一流程在线上开展，如此可以提高整体流程的工作效率，还能够使流程更为公开、透明，有助于接受内外部的监管，避免出现过度投资现象。其次，依托数字技术进行风险管控。风险问题是企业经营发展的重要阻碍，企业可通过梳理以往的业务数据结合数字技术创建风险管理体系，对风险隐患进行预警和实时管控，为投融资顺利开展奠定基础。再次，依托数字技术减少信息不对称现象。借助信息技术企业能够知悉监督人所需信息，从而有的放矢的提供相应信息，从而减少信息不对称和非效率投资。最后，依托数字技术改进企业治理。可以设立CDO（首席数字官）岗位，将数字技术应用纳入KPI考核。上市企业应加快数字化管理的进程，强化内外部管理，使企业资源配置更趋合理化和高效化。数字技术还可助力企业用低成本收获大数据，这些数据信息能够为经理人制定投资决策提供参考。企业数字化治理KPI体系，新增考核指标：数字技术投入占比（大于等于营收的3%）、关键业务流程线上化率（大于等于95%）、数据资产收益率（=数字业务利润/数据投入）。

表1  宁德时代数字供应链金融实践案例

4.监管部门层面：加强对数字金融的全方位监管

监管部门应加强对数字金融的监管力度，规范金融业务的开展，强化各类信息的保护力度，多角度、全方位的实施监管。构建“监管链”平台：打通工商/税务/银行数据孤岛，实现企业生命周期监控。具体可以从以下几方面开展：首先，对监管法规进行完善。监管政策的制定应遵循事前防范的原则，针对各行业的不同特点，全面评估数字技术的应用风险，而后出台相应的监管政策，同时要做到严格执法。其次，应提高辨别风险的能力。数字金融业务更新的频次较高，监管部门应定期对新业务进行监管，对可能存在的风险隐患进行缜密审查。最后，强化业务牌照的监管。明晰科技企业与金融机构二者间的界限，各类牌照申请标准差异较大，监管部门应对经营主体与牌照是否相符进行严格监管。

    引入动态监管沙盒机制，具体实施路径见下表：

表2  各阶段监管内容例示

五、结论

综上所述，在我国经济变革的进程中，效率已然成为企业发展的共同目标，高效率的投资行为能够为企业带来可观的收益，为实现企业战略、提升企业核心竞争力提供助力。近年来，我国数字金融的发展日趋完善，与传统金融相比，数字金融更为灵活，受地理指向性约束较小，服务范围也更广。由此可见，数字金融在经济增长、企业发展的过程中正发挥出原来越重要的作用。研究价值延伸，理论贡献：将数字金融纳入“融资约束-代理成本”双元分析框架，突破传统金融研究范式；实践启示：为央行数字货币（初步调查）应用于企业直融提供依据、揭示数字技术对MM定理现实偏离的修正机制。

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